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互联网金融发展与货币政策的银行信贷渠道传导*

分类:金融论文发表 时间:2018-09-05 09:36 关注:(1)

  战明华张成瑞沈娟

  内容提要:本文聚焦了互联网金融发展如何影响货币政策银行信贷渠道的传导机理与传导效果问题。论文利用一个包括企业、家庭和银行的最优决策一般均衡模型,分析了互联网金融影响货币政策银行信贷渠道的微观机理。研究主要得到如下结论:一是总体上互联网金融主要是通过降低金融市场的摩擦来弱化货币政策银行信贷渠道。二是微观机理上互联网金融对货币政策银行信贷渠道的影响,是通过影响银行负债结构、证券市场流动性和企业融资结构实现的。三是实证结果主要支持银行负债结构效应对货币政策银行信贷渠道产生了显著影响。因参与证券市场规模不大以及金融资源错配与融资结构优化效应的彼此抵消,其他效应的影响不大。研究的政策含义是,货币政策的调整应当具有对金融市场结构的敏感性,而在考虑互联网金融的影响方面,应着重关注互联网金融带来的“鲶鱼效应”,而非互联网金融本身的直接影响。

  关键词:互联网金融货币政策银行信贷渠道鲶鱼效应

  众多的研究表明,由于金融市场的不完善以及不同期限结构利率间传导渠道的不畅通,信贷这一数量式的传导渠道而非利率这种价格式的传导渠道,在中国的货币政策传导中长期居于主导地位(盛松成和吴培新,2008;姚余栋和李宏瑾,2013)。虽然近年来各种新兴金融机构和新的融资形式发展迅速,但Wind统计数据显示,2016年新增银行贷款占社会融资总额的比重仍达69.86%。可见,分析新时期货币政策银行信贷渠道的变迁,对于更深刻理解货币政策的传导规律和健全货币政策传导机制,具有重要现实意义。理论上,货币政策银行信贷渠道的传导取决于“货币政策冲击—银行信贷供给行为决策变化—企业投资或家庭消费决策行为变化”这一逻辑链条是否能够有效发挥作用。显然,金融市场与实体经济外部融资环境的变化以及银行对货币政策冲击反应方式的变化,都可能引起货币政策通过银行信贷这一渠道的传导方式的变化。

  近年来,在技术变迁冲击和政策鼓励引导之下,中国金融结构变迁的一个重要特征是以第三方支付、P2P网贷和第三方金融交易等为业态模式的互联网金融的迅速兴起。虽然互联网金融的发展给风险管控与行业监管方面带来了一些问题,但是,这一新兴金融业态的发展无疑对中国金融市场结构带来了巨大冲击(吴晓求,2015)。互联网金融的发展改变了家庭部门的储蓄决策和企业部门融资决策的经济环境,改变了货币政策银行信贷渠道发挥作用的“传导介质”,从而有可能对货币政策银行信贷渠道的相对地位与效果形成冲击。理论上,金融市场不完全或摩擦程度与货币政策银行信贷渠道的作用正向相关(Bernanke&Gertler,1995),因而互联网金融的发展如果强化了市场竞争从而完善了金融市场,那么,货币政策银行信贷渠道的作用将会被弱化。另外,互联网金融在增加家庭部门储蓄选择的同时,也因为完善了货币市场而增加了银行部门非贷款资产的流动性,从而使得银行通过资产结构的变化更容易应对货币政策的冲击。但是,如果互联网金融的服务对象是特殊的,那么互联网金融的发展也可能无法对银行贷款形成有效的替代,从而货币政策银行信贷渠道的作用也就难以被弱化。那么,互联网金融的发展究竟会给货币政策银行信贷渠道带来什么样的冲击?本文将通过构建一个金融摩擦条件下包含家庭、企业和银行等最优决策的简单比较静态一般均衡模型,并对模型结论加以实证,以为此问题的解决提供一个较全面的观察视角。

  一、文献回顾与本文贡献

  虽然存在着争议,但是许多研究及2007年始于美国的全球金融危机均表明,如果仅着眼于ISLM模型的利率渠道,那么货币政策在经济总需求波动中的作用将难以获得充分解释,货币政策银行信贷渠道在解释经济波动中具有独立的贡献(Bernanke&Gertler,1995;DenHaanetal.,2008)。因而,问题的关键是识别货币政策银行信贷渠道的影响因素以及深层次的传导机理。Brissimis&Delis(2009)利用6个OECD国家的样本数据,检验了货币政策银行信贷渠道与银行资产负债表资产方结构变化的关系,结果认为银行特质对银行信贷渠道是不重要的。与此相反,Leonardo&David(2011)利用欧洲和美国的1000家银行数据发现,货币政策银行信贷渠道的传导机制随着银行的商业模式、风险特质和制度特征的改变而改变。Nordenetal.(2014)考察了金融创新中的银行信贷衍生品发展对银行贷款供给行为的影响。他们发现,银行资产负债表中贷款衍生产品占的比重越高,银行获得的企业贷款利差就越小。Falk(2016)研究了影子银行与投资基金对货币政策银行信贷渠道的影响,认为当货币政策紧缩时,通过监管套利与家庭资产投资组合的重组,影子银行与投资基金会弱化货币政策银行信贷渠道。由于相对于成熟经济体金融市场的摩擦程度更高、长期实行利率控制和将信贷作为重要的中介目标,因而货币政策银行信贷渠道在中国的存在性是容易理解的,其重要性也被诸多的研究所证实(盛松成和吴培新,2008;姚余栋和李宏瑾,2013;饶品贵和姜国华,2013)。

  近些年来,迅速发展的影子银行和各种金融衍生品等新的金融业态和产品,极大地改变了中国金融市场的结构,由此可能对货币政策传导的冲击,也引起了学者的关注。李波和伍戈(2011)从影子银行与资产价格的关系等角度分析认为,影子银行对货币政策有效性会产生负面的冲击,并给出了解决问题的政策建议。在关于影子银行与商业银行信贷配给问题的研究中,赵蔚(2013)发现影子银行弱化了货币政策的传导,并会带来金融的不稳定性。利用构建的NK-DSGE模型,裘翔和周强龙(2014)对影子银行如何通过利率渠道影响银行贷款决策行为,进而影响不同风险偏好类型的企业资产负债问题进行了分析。他们的研究指出,影子银行呈现出明显的逆周期特征并弱化了货币政策的有效性,这一结论被Funke等人的研究所进一步证实(Funkeetal.,2015)。胡利琴等(2016)则利用非对称的NARDL和门限回归模型,考察了影子银行的风险承担与规模扩张问题在不同货币政策周期中的表现,得出了货币政策对影子银行中长期的影响具有非对称性的结论。作为影子银行的一个重要组成部分,近几年来互联网金融对中国金融结构产生了巨大冲击,由此所可能引起的对货币政策传导机制与效果的影响,也引起了众多专家学者的关注。中国人民银行惠州市中心支行课题组(2016)的研究发现,互联网金融通过影响货币供求和社会信用环境,增强了货币政策的内生性与随机性,从而弱化了货币政策的可控性与准确性。刘澜飚等(2016)的分析发现,互联网金融通过影响银行同业拆借市场而增强了货币政策价格型工具的有效性,但通过加剧狭义货币乘数的波动而弱化了数量型工具的效果,这一研究结论得到了杨德勇等(2017)实证结果的支持。

  二、理论分析框架

  经济中代表性的理性经济主体由家庭、企业和商业银行构成。家庭通过将资金投资于不同渠道而获得效用的最大化。企业类型异质且分为两类:一类能提供更多的抵押品,记作企业类型1;一类提供抵押品能力相对较低,记作企业类型2,但企业类型2的抵押品提供能力与互联网金融的发展正相关。商业银行从事金融中介业务,资金来自不同的渠道并按风险收益最大化目标将资金在不同资产之间进行配置。假定银行是风险厌恶的,银行非贷款资产与贷款资产之间存在转换成本,且假定由于互联网金融发展进一步完善了证券市场,因而这一转换成本是互联网金融发展的减函数。中央银行通过调整存款准备金率来执行货币政策。系统是比较静态的,不考虑家庭和银行投资动态跨期配置,以及企业的动态收益最大化决策。

  三、互联网金融对银行信贷渠道影响的总体效应

  (一)计量模型设定为了验证假说1,类似于Altunbasetal.(2009)等的方法,我们构建如下的计量模型:

  Δlog(Lit)=β0+β1Δlog(Lit-1)+β2MPt-1+β3IFt+β4MPt-1*IFt+β5MPt-1*FRIt+β6MPt-1*IFt*FRIt+β7Δlog(GDPt)+β8πt+β9YZt+β10SIZEit-1+β11LIQit-1+φi+φt+εit(8)

  其中,下标中的i和t分别表示银行与时间。π和GDP一起用于控制名义需求变动所引起的银行信贷量增长。YZ用于控制其它贷款形式对正式银行贷款的替代性。SIZE和LIQ用于控制银行特质对其贷款行为的影响。使用t-1期数据是为了弱化当期行为自反馈所产生的内生性问题,银行贷款和货币政策的滞后性影响通过Δlog(Li,t-1)和MPt-1来控制。关注变量系数主要包括β2、β4、β5、β6。如果假说1成立,应当有:(1)β4与β2的符号正负方向相反,且相对于不包含MP*IF项的MP变量系数绝对值,包含该项的MP变量系数绝对值应更大。(2)包含MP*FRI*IF模型的MP*IF的系数要小于不包含这一变量模型的系数,且MP*FRI、β2系数正负号相同,而MP*FRI*IF系数正负号与MP*FRI、β2相反。

  四、互联网金融影响银行信贷渠道微观机理的经验证据

  (一)银行负债结构替代效应的检验

  由假说1,检验银行负债结构替代效应可以分为两个逻辑步骤:第一,验证银行负债结构对紧缩性货币政策下银行贷款行为存在显著影响。第二,验证在紧缩性货币政策条件下,互联网金融对银行负债结构存在影响。1.紧缩货币条件下银行负债结构对贷款行为的影响

  Δlog(Lit)=β0+β1MPt-1+β2MPt-1*LCitDit+β3MPt-1*LCitDit*IFt+β4CON+φi+εit(9)

  其中,LC为银行佣金净收入,代表银行的理财产品规模;D为银行资产负债表中的存款量;CON是控制其他供给与需求因素的向量,包括GDP增长率等宏观经济变量和一些银行特征变量。如果假说1第一个逻辑步骤成立,则β1应该为负,而β2和β3为正。也就是说,如果银行负债结构影响了紧缩性货币政策作用于银行贷款行为的效果,而互联网金融又对这一作用效果进行了抑制,那么,只要互联网金融发展能够影响银行负债结构的结论在下面的实证中得到支持,则互联网金融发展通过改变银行负债结构,从而改变紧缩性货币政策影响银行贷款边际效应的机理就会得到一定程度的验证。

  五、结论和政策含义

  近年来,互联网金融的迅速兴起对作为货币政策传导“介质”的金融结构产生了巨大的冲击,而这无疑会改变货币政策的传导机制与效果。考虑到货币政策传导渠道的多样性和银行在金融资源配置中的特殊重要性,本文集中考察了互联网金融发展对货币政策银行信贷渠道的影响。研究集中于互联网金融发展是如何影响货币政策银行信贷渠道传导的两个环节———银行资产负债结构变化和企业融资结构变化,并得到了一些有意义的结论。

  首先,互联网金融的发展从总体上确实弱化了货币政策银行信贷渠道的传导效果,其实现机制是有效弱化了经济中的金融摩擦。理论上,货币政策银行信贷渠道的重要性是与金融市场的摩擦程度成正比的。由于可以有效降低贷款人的信息收集成本,作为一种新兴金融业态,互联网金融可以有效降低借贷双方的信息不对称程度,并通过改变金融市场的生态而促进金融产品和金融工具的创新,从而降低金融市场的摩擦程度,进而弱化货币政策银行信贷渠道的效果。实证结果表明,逐步回归法的估计结果显示,互联网金融对货币政策银行信贷渠道的抑制效应,是通过减少金融摩擦的程度来实现的,且与不存在互联网金融的情形相比,互联网金融对货币政策银行信贷渠道的弱化效应大约是10%。

  其次,互联网金融影响货币政策银行信贷渠道的微观机理,是通过影响家庭、银行和企业等微观主体的金融决策实现的,且在理论上会产生多种效应。本文构建的特定系统中的一般均衡模型显示,互联网金融通过影响家庭的储蓄决策、银行的资产负债表调整决策和企业的融资决策,而显著地影响了货币政策银行信贷渠道。在均衡的实现过程中,互联网金融会产生银行资产负债表的结构调整效应、资产负债表的流动性效应,以及企业融资结构的资源错配效应和融资结构优化效应。其中,银行资产负债表的结构调整效应源自银行应对家庭部门储蓄偏好因互联网金融而产生的变化,资产负债表效应则是来自互联网金融参与证券市场,从而强化证券市场的流动性,进而减少银行非贷款资产转换为贷款资产的成本。企业融资结构错配效应是由于与不存在互联网金融的情形相比,基于竞争效应,当面临紧缩性货币政策时,银行会发行更多的理财委托产品,而这些资金大多被供给了大型或国有企业,从而恶化了中小企业的融资环境。企业融资结构的优化效应,则是由于互联网金融发展会迫使银行开发出针对中小企业的新的信贷技术,从而增加对中小企业的信贷供给,降低紧缩性货币政策通过银行信贷渠道的作用效果。

  参考文献胡利琴、陈锐、班若愚,2016:《货币政策、影子银行发展与风险承担渠道的非对称效应分析》,《金融研究》第2期。

  李波、伍戈,2011:《影子银行的信用创造功能及其对货币政策的挑战》,《金融研究》第12期。

  刘澜飚、齐炎龙、张靖佳,2016:《互联网金融对货币政策有效性的影响———基于微观银行学框架的经济学分析》,《财贸经济》第1期。

  倪鹏飞、刘伟、黄斯赫,2014:《证券市场、资本空间配置与区域经济协调发展———基于空间经济学的研究视角》,《经济研究》第5期。

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